短期内，相对于摸索着前行的“进”，相对更能拿捏的“稳”或是更优先考虑的因素。
文钟正生宏观研究主管
夏天然分析师
主要观点
5月中国经济继续探底之旅：工业增加值增速保持稳定，但采矿业首次出现负增长。固定资产投资则全面回落：制造业1.3%的单月增速创有记录以来新低； 4月一枝独秀的房地产投资也在销量拖累下快速回落；只有基建投资仍然维持近20%的增速。市场普遍担心的民间投资偏弱的问题在5月再次恶化；较为稳健的社会消费增速也存在再次下行的风险。
5月增长数据中似乎更多的是悲观的因素，指向经济下行的压力在加大。但略微值得乐观的是，中国经济的转型仍在进行：5月财智BBD中国新经济指数（NEI）略升至30.1，显示新经济在总体经济活动中的占比略有扩张。盛来运司长在答记者问时指出，5月国民经济“总体平稳，稳中有进”。但目前经济下行已是不争事实，维“稳”尚显，谈“进”更为不易。当前，我国正处于内部经济转型，外部纷呈的复杂，财政和货币政策亦当“稳”字当头。短期内，相对于摸索着前行的“进”，相对更能拿捏的“稳”或是更优先考虑的因素。
工业增速持平
5月规模以上工业增加值同比上涨6.0%，与上月持平；1-5月累计同比上涨5.9%，较1-4月增加0.1个百分点。5月工业增加值环比增长0.45%，略快于上月的0.43%。工业增速的走平与PMI的表现一致，5月统计局制造业PMI指数为50.1，与上月持平。高频数据的表现也预示了工业增速会有波动：5月六大发电集团耗煤量同比加速下跌，南华工业品指数也掉头向下，但全国钢厂高炉开工率仍在上升。
分大类行业来看，工业增加值增速停滞不前依然受到采矿业的拖累。5月份采矿业增加值同比下降2.3%，继续刷新有记录以来最低。而另两大门类——制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业均保持高增速，且增速快于上月。在细分行业中，大部分行业都保持同比正增长，而黑色金属冶炼和压延加工业下降2.1%，再次拖累了整体增速。4月中旬以来，大商品价格整体上涨，但钢铁类商品价格快速下跌，对黑色金属相关产业都造成了影响。
令人欣慰的是，工业结构继续向高端化发展。5月产量增速较高的几种主要产品依然集中在高端产业，工业机器人、智能手机、集成电等都有10%以上的增速，而新能源汽车和SUV汽车销量增速更是高达93%和26%。5月财智BBD中国新经济指数（NEI）为30.1，略高于上月的30，显示新经济在总体经济活动中的占比略有扩张。当前经济回暖势头在减弱，但仍明显强于去年下半年，新经济保持升势，表明新经济处于绝对扩张中。
制造业投资创历史新低
1-5月固定资产投资累计同比增长9.6%，较1-4月份回落0.9个百分点，创2000年5月以来新低。从单月数据看，5月固定资产投资增速仅为7.4%，也远低于4月的10.1%。
房地产投资开始回落。1-5月，房地产开发投资累计增速为7.0%，较1-4月下降0.2个百分点。从单月增速看，5月房地产开发投资同比增速为6.6%，远低于4月的9.7%。房地产投资增速下滑受到销售下滑的拖累，1-5月房地产销售和开工增速全面回落。1-5月商品房销售面积和销售额同比增速较1-4月分别下滑3.3个和5.2个百分点，房屋新开工面积同比增速较1-4月下滑3.1个百分点。
从30个大中城市数据来看，5月商品房成交面积继续萎缩。一线城市成交面积保持平稳，但二线和三线城市出现明显下滑。5月一线城市同比已经转负，二线城市增速腰斩，三线城市增速仅为上月的1/3，三者分别为-6.7%、43.3%、15.3%。
房地产开发投资的回落与开发商情绪相符。我们的草根调研显示，在一线城市销量持续走低，以及二线城市调控政策可能加紧推出的背景下，样本开发商一致认为，一旦全面调控，本轮楼市阶段性见顶或将完成，房地产投资增速或将转向。若未来房地产销售保持5月的下滑态势，房地产投资也会继续下滑。
基建投资保持稳定，但制造业投资创历史新低。1-5月制造业和基建投资增速分别为4.6%和19.8%，基建投资保持稳定，但制造业投资有明显下滑。单月数据表现更为显著，5月当月制造业投资增速仅为1.3%，为有记录以来最低值，4月份该数据还保持在5.3%的水平。从细分行业看，制造业各行业投资增速呈现全面下行的状态。特别是高耗能行业投资下滑1.5%，其中石油加工和化学原料制品业投资分别下降4.6%和4.2%。
基建投资中，公共设施管理业和信息传输业投资增速高达29%，交通运输邮政业投资增长9.1%，其中铁运输业投资增速大幅提高8.3个百分点，至12.2%。基础设施投资的稳健增长支撑了整体固定资产投资增速，对全部增长的贡献率达到35.5%。
民间投资增速继续探底，短期或仍将维持较低增速。1-5月民间固定资产投资同比增长3.9%，较1-4月回落1.3个百分点。我们在《民间投资告急：原因剖析与政策展望》中提到，民间投资滑坡的原因包括实体投资回报率下行，金融市场的分流作用，以及投资的挤出效应。虽然前期高层频频要提高民间投资增速，但政策落实尚需时日，PPP的制度规范与机制完善可能需要一个过程，实体投资回报率的提升也难以一蹴而就。目前供给侧结构性未实质性发力，上述问题也没有观察到改善的迹象，短期内民间投资或仍将维持较低增速。
消费存下行风险
5月社会消费品零售额同比增长10%，较4月略跌0.1个百分点。从PMI从业人员指数也能看出社会消费依然维持稳定：5月PMI制造业就业有所回升，非制造业就业略有下降，整体就业状况平稳。
从细项数据看，多种产品消费增速相对上月出现下滑。拉低消费增速的主要是家电类商品以及文化办公用品，这两类商品增速分别较上月回落8.4个和5个百分点，拉低整体消费增速0.3个百分点；食品类和服装类产品也出现下滑，拉低整体消费增速0.1个百分点。基本生活类商品增长较为稳定，日用品消费增速为12.8%，粮油食品类消费增速保持11.7%；家具和建筑装潢消费在前期房地产市场带动下依然保持高增速，但相对上月已经有所下滑；汽车类商品增速为8.6%，比上月上涨3.5个百分点，拉高整体消费增速0.4个百分点，这与新能源汽车和SUV快速增加的销量吻合。
综合看来，我国社会消费增速较为稳定，但家具和建筑装潢类商品已经连续多月成为拉动整体消费的主要力量。随着房地产市场逐渐降温，此两类消费增速可能会明显回落，后期整体消费增速也有继续下行的风险。
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